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潘向东:A股上涨让很多人又担心起来 其实这些担心是多余的

  该文根据新时代证券首席经济学家潘向东博士7月4号在一内部会议上的发言整理。此次发言,潘博士就目前关心的疫情、国内经济、物价、货币政策、全球资产走势和A股的走势等六大问题进行了探讨。其核心观点是:目前疫情在全球没有收敛,特别在美国、印度和巴西还有扩散趋势,这将制约经济的恢复,降低消费需求,也将抑制物价水平,富余的流动性将涌向资产市场,导致资产市场泡沫化。

  疫情在全球没有收敛

  首先来看看目前全球疫情的情况。很遗憾,疫情在全球没有收敛的态势!这超出了上半年很多人的预测。之前疫情在东亚、欧洲爆发了之后,这些经济体的疫情均走出了逐步收敛的态势。但是,美国的疫情,近期突然向上拐。与此同时,巴西和印度疫情也呈现上扬的趋势。在这三国疫情的带动下,全球新增新冠肺炎患者的增长曲线是不断地震荡向上,不断地创出新高。这种走势与今年上半年东亚和欧洲的走势是完全背离。

  在疫情没有出现拐点的情况下,任何复工复产带来的经济回升其实都是要打问号的,因为回升的持续性很可能因为疫情的恶化而再次终止。

  欧美等国家5-6月份复工复产之后,经济活动不断改善,特别是德国和美国,在朝着正常的水平慢慢恢复,经济指标目前也出现了触底的回升。但与此同时,美国5-6月份,新增患者的人数一直在2万-3万之间。6月下旬以来,美国的新增患者人数就开始不断攀升,7月初这几天更是单日突破6万,美国NIAID的所长福奇说未来美国单日不排除会出现新增患者10万以上。特别是下半年秋冬季的到来,假若出现单日10万以上,是继续复工复产还是停工停产来应对疫情?其实这提出了一个拷问,数据假若继续往上攀升,会不会导致医疗设施超载而无法救助?这其实是一个很值得去思考的问题。尽管大家都在谈全球经济在回升,但这种回升其实是很脆弱的,因为复工复产伴随而来的是这种新增病例的急剧攀升,那么疫情的继续攀升很可能会终止复工复产的进程。


  中国:生产步入正常,老百姓消费仍“心有余悸”

  从已公布的数据来看,国内二季度经济应该已经步入正增长。当然,从另外一个角度来提出一个思考,在全球疫情都比较严重的时候,国家统计局会不会真实地公布GDP增长率,这是要打问号的,为什么呢?

  按照美国国防预算委员会的预计,美国二季度的国内生产总值按年率计算环比应该是下降40%左右。按照这个指标来算,中国的GDP,二季度单季度应该是全球第一,而且这种单季度的第一应该会延续到三季度。接连两个季度全球第一,美国还有其他的一些经济体看到这一数据估计还是会有所不悦的,因为中国是疫情之下完成的单季度超越。为了减少国际环境因为疫情带来的压力,国家统计局是否会真实地公布GDP,需要打个问号。也许两三年之后,等疫情过去了,再来向上修正今年的增长指标。两三年之后修正经济指标这很正常,美国也经常进行经济指标的修正。中国曾在两三年后对2008年的经济指标进行了向下修正。

  就PMI指标来看,PMI6月份是淡季不淡,从6月份的PMI来看,未来一两个季度,经济指标还会依然保持不错的态势。

  社零增速,预计未来也会开始逐步转正。在疫情的冲击下,餐饮和线下的零售,还有旅游、航空受影响确实比较大。从数据指标来看,拉动国内消费的两大引擎——房地产和汽车,目前来看增速均不错,都出现了正增长,6月30个大中城市房地产日均销售面积同比增长9.3%,中汽协预计6月汽车销量同比增长11%。

  出口方面,之前都担忧,因为全球受疫情的影响,需求将出现继续萎缩,那么出口可能会承受比较大的压力。但是我们看到,今年上半年的出口增速还不错,有几个月还出现了正增长,当然这与防疫物资出口快速攀升有关。随着5-6月以来海外经济体的复工复产,未来出口增速应该还会不错,最近广州集装箱吞吐量同比增速已经上升至9.4%。


  消费受抑制,出现通胀的概率不高

  货币宽松,只有在需求得到极大提振的条件下,才会导致通胀。近期铁矿石的综合价格,6月份上涨了9%。不仅仅是铁矿石的价格,最近动力煤的价格也上涨了不少。这种价格的回升反映了国内固定资产投资在回升,特别是国内建筑业在赶工。当然,投资A股市场的人就更敏感了,上周周期股的上涨,一些煤炭股都出现了涨停的走势,这是投资者已经看到了国内经济回升对工业品价格的影响。

  再看CPI,因为雨季和南方发洪水的影响,6月份蔬菜价格出现了上涨。与此同时,之前一直关注的猪肉价格,6月以来的走势也比较强劲。这种强劲反弹是因为4-5月份猪价受到了抑制。4-5月份由于东北,还有河南、河北再次爆发了非洲猪瘟,一些养殖户出于担忧,把生猪提早出栏,对市场产生了一些扰动。但由此也导致未来几个月供给的减少,所以6月份以来,生猪价格天天在涨。但是这种价格上涨并不是因为需求带动,而是由于供给受猪瘟的影响出现减少。当然猪肉价的上涨会传到其他的肉类食品,导致食品价格的上涨。但是生猪供给的减少,导致对基础农产品的需求也会同步出现减少。但就涨幅而言,应该与去年是不可比,毕竟价格高了,消费也会受到抑制。

  疫情对消费需求的抑制还是很明显的,到目前尽管有房地产和汽车的强力拉动,但整体消费依然维持负增长。不要说航空、旅游、电影娱乐、餐饮等直接受到影响。其他的一些消费活动也都会受到抑制。消费这样受抑制的条件下,未来出现通胀的概率确实并不高。


  就货币方面而言,近期货币市场利率相对于春节期间,已经出现了一些变化。5月下旬和6月上旬,债市出现了比较大的震荡。货币政策调整的主要原因,是经济活动已经在逐步恢复正常,再进行非常规的扩张性货币政策,已经没有那么紧迫了,并且还会带来宏观杠杆率的快速抬升,会引致金融风险。所以5月下旬和6月上旬出现了货币的边际收紧。

  未来会怎样?经济环比回升是这两个季度的事,加上春节期间,面对疫情货币出现了超常规的宽松,所以这两个季度预计货币政策在前期边际收紧的条件下,未来会保持相对的稳定。但到明年下半年,随着经济下行压力的显现,货币政策预计仍将朝着宽松的方向运行。所以债市短期内讲更多走向震荡,当然股市行情不错,短期会形成跷跷板的作用,让债市承压。但我们并不能据此就判断债市已经走熊,经济出清的路还长着呢!

  缺乏经济基本面支撑的资产市场必然会走向泡沫化

  全球经济未来大概率是:货币极度宽松,经济仍然低迷。这样的经济环境,通胀很难出现,但冗余的货币会追逐资产市场。缺乏经济基本面支撑的资产市场,在货币的支撑下必然会走向泡沫化。

  疫情没有收敛,经济的复苏总是非常脆弱。例如中国,尽管国内疫情得到了有效的控制,但海外疫情依然在延续,此时国门就很难去放开,这必然会影响全球商务活动的交往,需求就很难完全恢复。

  面对经济低迷,美联储再次选择了非常规的货币扩张。目前美联储的总资产是7万多亿美元,这个数据是个什么概念呢?在2007年的时候,次贷危机之前,当时美联储的总资产是0.89万亿美元,目前是7万亿美元,按照华尔街的预计,今年底明年初,估计要扩张到11-12万亿美元,这是个什么样的扩张速度?十二年,扩张十几倍。这种货币扩张,让大家怀疑未来的美元会不会走贬?

  现在这种质疑声音很多,但需要看到的是,不是美元走贬的问题,因为这一轮扩张,不仅仅是美联储在扩张,日本、欧洲也都在扩张。但凡找到的全球性储蓄货币,都在进行扩张性的货币政策。从货币宽松的历史来看,日本央行应该是美联储的老师。在上一轮次贷危机时,美联储提出量化宽松时,日本央行开始提出质化宽松。当这一轮美联储开始探讨实施MMT,购买财政部国债的时候,日本央行早就在二级市场购买ETF和股票了。2010年的时候,日经指数是8000多点,在日本央行的操作下,9年下来,到去年,指数到了23000多点,一些大的公司,十大流通股里面都有日本央行的身影。

  按照正常的逻辑,全球货币泛滥,带来的应该是全球物价上涨。但是,有一个前提条件就是货币泛滥后导致需求旺盛,出现供给短缺。假若是供给过剩,富余资金更多会去追逐资产市场。由于疫情的影响,经济活动未来一段时间都很难恢复到正常的状态,更别说上升到扩张的状态。

  就全球而言,制成品的供给更多由中国这一制造业大国提供,特别是日常生活用品。由于中国经济已经逐步回到正常化,国内生产已经恢复正常,目前对中国的制造业企业而言,更担心的是订单萎缩。

  疫情的延续,一方面会抑制爆发地区的消费,另一方面中国制成品的供给又相对充裕,这样的结果,我们很难看到制成品价格的上涨。基础农产品的生产很难受疫情的影响,毕竟都在空旷的田野,但消费因为疫情却会受到一定程度的抑制,最起码,聚餐少了,浪费也就少很多。在这种状态下,要形成通胀,几乎不太可能。上个世纪70年代出现滞胀,其中一个方面的原因就是出现了石油危机。

  但会看到的一个结果,就是在全球央行不断扩张的条件下,看不到物价上涨,扩张结果带来富余的资金推升了全球资产的泡沫化。宽松后的美国股市,标普指数,2007年次贷危机爆发之前,就是10月9号,当时也是一轮行情的顶点,当时的估值,PE是15.7倍。次贷危机爆发,股指跌到2009年3月9号,PE也跌到了10.3倍。这次疫情爆发之前,美股涨了近十一年,股指暴跌前,也就是2月19号,当时的市场估值,PE是19倍。那么现在呢?7月2号,市场的估值,PE是21.7倍。股息率在这期间变化不大,但十年期国债收益率,2007年的时候是4.7%,今年2月19号是1.6%,现在是0.68%。行情的推动完全是流动性在推动。至于企业盈利,其实在美国,因为疫情的影响,企业盈利还在恶化的状态之中,但是面对超低的十年期国债收益率,投资者对股市还是很有信心。不仅仅股市,美国的房地产,也在不断地回升。

  上一轮次贷危机的时候,也进行了史无前例的宽松,当时大家也都担心通胀或“滞胀”,现在回过头去看看,由于经济复苏力度有限,全球并没有出现大家所看到的通货膨胀。看到的是美国的股市不断创新高和中国房地产市场的强劲。



  应呵护目前开始活跃的A股市场

  今年上半年A股终于在全球扬眉吐气一回,创业板牛冠了全球。这首先得归功于疫情在国内得到了及时的控制,才有后续复工复产的快速推进和经济的率先复苏。其次,海南自由贸易港的推出,让大家也看到了中央进一步推进改革开放的信心。当然现在市场上还是有不少杂音,杂音主要来自于两个方面:其一是未来中国和美国关系会否进一步恶化;其次是进一步改革开放的程度。

  我个人觉得,有些担忧还是有点过了。

  中国和美国关系,目前确实看上去很僵,而且还有传言称未来几周美国还会有更进一步的趋紧措施。但回过头来看,有一个强劲的“竞争对手”,对于一个国家的发展而言并不是坏事。1999年南斯拉夫大使馆被炸,一下惊醒了我们的决策层,才有了后来国防工业的快速发展。这一次芯片受约束,也惊醒了我们国人。建房子建不出经济安全,一个大国没有科技的发展,就很难有经济安全,这种倒逼之下,相信未来的国产替代会加速。而且鉴于目前新冠肺炎的形势,我认为到四季度,中国和美国之间的关系会缓和。现在美国一天新增感染者是4-6万了,按照福奇的预测,四季度估计会上升至每天10万人,医疗水平能承受?企业和工人愿意继续复产?进一步宽松确实是能把钱发给老百姓,但有了钱去哪里买日常用品?全球疫情都没收敛的条件下,谁有这个能力生产给它?到时“水都快淹到鼻子了”,自然就和为贵了。

  我们要相信资金的嗅觉。近期股市上涨,其中最为明显的是北上资金进入中国市场表现很积极。对于未来,既然全球资产市场会朝着泡沫化的方面走,而在控制疫情方面和经济复苏方面,中国都表现较好,这相对于全球其他市场,都将表现出很强的吸引力。

  A股的上涨,很多人又开始担忧起来,其一,担心这种全球流动性泛滥,海外资金来国内会“薅”国内投资者的“羊毛”;其次,也有担心会造成贫富分化加剧。

  其实这些担心是多余的。首先,目前国内企业,特别是民企,面临最大的问题依然是“融资贵和融资难”。在经济不好的时候,企业的资产负债表都在恶化。看看今年上半年企业利润增速就知道,这个时候很多企业寄希望于商业银行扩大信贷,其实不太现实,商业银行投放信贷首先考虑的是安全性,经济不好,破产企业会增加,银行投放信贷自然谨慎。股市是一个直接融资市场,投资者更多地关注未来。股市活跃了,监管层可以未雨绸缪,未来一旦有泡沫化的迹象,可以通过加大IPO发行和扩大再融资来进行调节,尽量减少市场泡沫,也尽量避免2015年那样简单打压、踩急刹车的方式。强势政府之下做这些事情并不困难。至于外资,能充分利用到支持我们的5G发展、国防工业发展、企业的纾困,何乐而不为呢?因为场外还有好多企业还盼着上市,场内也还有很多企业想再融资。当然从经济研究者的角度来看,政府要尽可能地减少干预,但现阶段的国情如此,政策建议也就只能是在已有前提条件下的建议。


  至于贫富分化的担忧,更是多余。因为经济政策总是处于“两难冲突”之中,效率和公平总是很难兼顾。这需要看一个国家的发展阶段,他面临的主要矛盾是什么。其实未来经济发展了,人均收入水平提高了,要调节公平的经济政策多的是,例如:不动产税,资本利得税,遗产税等等。

  美国通过资本市场促进经济发展和科技创新的经验,可以为我们提供借鉴。1999年到2000年纳斯达克科网股的泡沫,在人们的印象之中,是最后破裂了,但是人们忽略的地方就是,那一拨泡沫破裂之后,美国诞生了一批科网巨型企业,因为那一拨股市泡沫,具有极大的财富效应,吸引了一批资本投入到科网企业。大量的钱投入到科研,总会有些结出果子。为何泡沫会催生高科技企业产生?因为二级市场泡沫所形成的财富效应会传染到一级市场,当看到二级市场有巨大财富效应的时候,从事一级市场投资的资本就会去寻找与二级市场相类似的企业投资,支持企业的发展和研发,同时鼓励所投资的企业具有一定的规模就上市,上市之后一些风投就可以选择财富兑现退出,而企业也因为之前获取到了资金的支持,可以加大对研发的投入,一旦成果产生,企业的核心竞争力便随之产生。

  市场刚启动,杂音就开始出现。其实在疫情之下,很多行业,很多经济的发力点,都已变得沉闷和无能为力,有这么一个目前看上去开始活跃的市场,我们更多地应该去呵护。考虑到投资者“动物精神”作怪,我们监管部门需要未雨绸缪,做到调控前瞻,储备好市场调节工具,让市场健康平稳的发展,以便更好地为我们的实体经济服务。

(文章来源:新时代证券)

(责任编辑:DF142)

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